Krijgen aandelenmarkten grotere klap door vrees voor inflatie?

ANALYSE – Kort na aanvang van de coronacrisis vorig jaar raakten (meer risicovolle) beleggingen in aandelen en opkomende markten uit de gratie. Beleggers zochten hun onderkomen in veilige markten in het algemeen en Amerikaanse staatsobligaties waren bijzonder in trek.

In Europa werden zelfs negatieve rentes geaccepteerd om het geld maar veilig te kunnen stallen.

Echter, met het weer geleidelijk opengaan van de wereld hebben we op weg naar economisch herstel het tegenovergestelde zien gebeuren en is de risicobereidheid weer flink toegenomen. Aandelenmarkten hebben hierop een voorsprong genomen en zijn sinds maart 2020 hard gestegen.

Sinds eind augustus beginnen ook de rendementen op Amerikaanse staatsobligaties te stijgen. En sinds november is die beweging versneld, toen Pfizer en BioNTech effectieve Covid-19-vaccins aankondigden.

Financiële markten kregen daarna ook nog eens een boost door het aangekondigde steunprogramma van de nieuwe Amerikaanse president Joe Biden, wat voor een enorme hoeveelheid extra stimulus in de economie gaat zorgen. Een economie die bovendien toch al vol zit met opgepot spaargeld, omdat er door de vele lockdownmaatregelen lange tijd niet veel kon worden uitgegeven.

De rentes op 10- en 30-jaars treasuries, zoals Amerikaanse staatsobligaties in Engels jargon worden genoemd, zijn inmiddels boven respectievelijk 1,40 procent en 2,25 procent gekropen. Dat zijn enorme toenames zijn vergeleken met de niveaus (van 0,55 procent voor 10-jaars en 1,2 procent voor 30-jaars schatkistpapier) die begin augustus van het afgelopen jaar nog op de borden stonden.

Een gevolg van die oplopende rentes in de VS was dat de er, vooralsnog, een eind is gekomen aan de daling van de dollar ten opzichte van valuta uit opkomende markten. Door de rentestijging in de VS werd het verschil tussen de Amerikaanse rente en de rente in opkomende markten kleiner, wat geld aanhouden in dollars aantrekkelijker maakt.

Tegelijkertijd heeft de stijging van de nominale rentes ook de inflatieangst onder beleggers doen toenemen. Om te bepalen of die vrees gegrond is, moeten echter de reële rentes, gecorrigeerd voor inflatie dus, in ogenschouw worden genomen.

Hoewel ook de reële rente is opgelopen, is dat tarief voor 10-jaars treasuries nog altijd negatief (momenteel -0,8 procent), maar is de 30-jaars reële rente inmiddels voor het eerst sinds juni vorig jaar naar positief gedraaid en noteert momenteel een klein plusje van 0,08 procent.

Nu wijst een hogere reële rente er vaak op dat de onderliggende economie aan kracht wint, iets dat ook blijkt uit recent beter dan verwachte cijfers uit de VS. Daar pakten bijvoorbeeld de detailhandelsverkopen in januari hoger uit dan was verwacht, wat door velen als voorbode van toekomstige groei wordt geïnterpreteerd.

Niettemin wordt er wel voor gewaarschuwd dat als de rente te snel, te hard stijgt, dit voor problemen kan zorgen voor meer risicovolle beleggingen, waaronder dus aandelen, die juist zo hebben geprofiteerd van de lage rente. We zien daar momenteel al een klein voorproefje van in overgewaardeerde groei- en techaandelen die door de oplopende rente een stapje terug doen.

Wanneer zullen ook de aandelenmarkten schade kunnen gaan ondervinden?

Over het renteniveau waarop aandelenmarkten over de gehele linie geconfronteerd zouden kunnen worden met een meer serieuze correctie – zeg van een procent of tien – lopen de meningen uiteen. Sommigen zien zoiets al gebeuren wanneer de 10-jaars staatsobligatierente in de VS boven de 1,75 procent komt, terwijl anderen bij een marktrendement van 5 procent het tienjarig staatspapier pas als veilig alternatief voor riskantere aandelen zien.

Interessant in deze discussie is dat bijna 70 procent van de S&P 500-bedrijven nog altijd een hoger dividend uitkeert dan het rendement op 10-jaars treasuries.

Gelet op de verwachting dat bij een rentevergoeding van 1,75 procent op 10-jaarsstaatspapier nog maar 40 procent van de S&P-bedrijven een hoger dividendrendement heeft, kan ík me voorstellen dat vanaf dat renteniveau veilige treasuries inderdaad een steeds serieuzer alternatief worden voor aandelen.

Mocht een dergelijke rentebeweging bewaarheid worden en ook daadwerkelijk tot een aandelenverkoopgolf leiden, dan zou dat zorgen voor extra steun in de rug voor de dollar. Die zou namelijk niet alleen aantrekkelijker worden vanwege de hogere rente, maar ook als veilige havenmunt gezocht worden en aansterken bij een eventuele paniekreactie op de beurzen.

Monetaire beleidsmakers zullen er alles aan doen om paniek te voorkomen

Toch zie ik dat laatste voorlopig niet snel gebeuren, te meer daar onlangs zowel president Christine Lagarde van de ECB als voorzitter Jerome Powell van de Federal Reserve kalmerende woorden spraken en verklaarden hun economieën te blijven ondersteunen op weg naar een nog altijd hoogst onzeker herstel.

En mocht mondelinge interventie te kort schieten, dan kan er altijd nog worden ingegrepen door de rente middels aanvullende obligatieopkoopprogramma’s weer omlaag te drukken.

Anders gezegd is er beleidsmakers van centrale banken alles aan gelegen om te voorkomen dat het inflatieplaatje een eigen leven gaat leiden, de rentestijging uit de klauwen loopt en het vertrouwen in het (nog broze) economisch herstel in gevaar komt.

Joost Phielix is als valutadealer vanaf de oprichting van het Nederlandse kantoor bij Ebury werkzaam.